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Mike Dolan

路透伦敦8月19日 - 本周的市场头条主要围绕伊朗战争 (link) 的言论、长期债券的低迷 (link) 以及科技股的突然震荡 (link) 展开。

但那些目光超越突发新闻的策略师们，正在深入剖析近期动态，以摸索出如何 最好地分散投资 以规避人工智能（AI） (link)的风险 ，如何在市场普遍看涨时应对，以及最近的 日美货币干预 (link) 究竟是解决了问题，还是引发了更多疑问。

集中度过高

基准股指中超大市值“科技巨头”的集中度 ，长期以来一直是 组合投资者和被动指数追踪者的心头之患 ，但直接投资于单一 的人工智能 主题， 则将 这一问题 推向了 新的高度。

尽管关于人工智能 (link) 的最终回报和影响存在相当大的不确定性，但投资者仅仅购买被宣传为“多元化”的标普500股票 指数 .SPX ，如今其持仓中已有50%配置于与AI相关的企业——即该主题核心的超大规模科技公司、芯片制造商和AI基础设施公司。

过去 ，通过债券和固定收益资产来保护投资组合 免受AI风险冲击，或许曾是一种 常规解决方案。但该领域 同样存在高度集中现象—— 超大规模科技公司借贷如无明日，且 在美国投资级$(IG)$ 信用指数中的占比正不断攀升。

今年以来，与人工智能相关的债券发行方占全部净发行量的三分之一，阿波罗（Apollo）的信用团队估计，仅五大人工智能超大规模企业，其在投资级指数中的占比就可能从目前的不到5%增长到2030年的近10%。

换言之，该团队预计到 本十年末，五大超大规模企业加上SpaceX SPCX.O 在投资级指数中的占比将超过美国前五大银行发行人。

那么，是否应该转而关注垃圾债券市场呢？在此方面同样需要保持谨慎。阿波罗指出，数据中心融资目前是高收益债券市场中增长最快的细分领域之一，而Core Scientific CORZ.O 和TeraWulf WULF.O 等借款人正在筹集资金，将现有的比特币挖矿设施改造为人工智能数据中心。

“几乎在一夜之间，高收益（HY）债券市场中的数据中心直接持仓比例从几乎为零跃升至指数的近5%，若将其 视为独立板块，这将使其成为高收益债券市场 中第六大板块成分。”

而这还未计入杠杆贷款市场中以GPU为抵押的融资，以及私募市场中大量的人工智能融资。

结果是，那些习惯于 在不同资产类别和板块之间进行分散投资的 投资者——这些资产在极端压力时期 通常表现各异——如今无论投资何处，都在承担大量相同的风险。芯片制造、房地产、电力和建筑行业如今都充斥着相同的主题。

“一个包含超大规模云服务商债券、数据中心债务、电力基础设施、半导体头寸、GPU担保融资或AI相关股权发行的投资组合，虽然看似多元化，但其中包含的资产却高度关联于同一基本驱动因素，”阿波罗表示。

AI最好别是泡沫，因为一旦泡沫破裂，已无太多避风港可言。筛选个股和行业或许势在必行；反之，那些完全不涉及AI的纸面投资，则可能因基金急于分散风险而被推高。

优步投资

无论投资者采取何种分散投资策略，他们都不会停滞不前或退守现金—— 至少目前不会。这一点在美国银行最新的全球基金调查中表现得再清楚不过了。 该调查汇总了全球180家基金的反馈，这些基金管理的资产规模约为5,250亿美元。调查显示，8月份现金持有率降至美银所称的“超低”水平3.5%——较7月份的3.6%有所下降。

近60%的受访者认为美国经济短期内不会“着陆”，超过70%的受访者预计今年与人工智能相关的资本支出不会下调，市场中几乎不见看空者踪影。当然，这种情况总是让人有些不安。

这一现金持有比例在该调查28年的历史中排名倒数第六，且处于美银认为的“卖出”区间。全球股票的净超配比例达到56%，创2021年以来新高。

“当前的仓位配置继续建议投资者在风险资产中减持或轮动，而非加仓，”他们总结道。

不过，情况并非完全令人安心。基金经理们仍将 “做多半导体”视为 最拥挤的交易， 将 “AI泡沫” 视为 最大的尾部风险，并认为超大规模科技企业（hyperscaler）的资本支出债务最可能引发系统性信贷冲击。

干预适得其反？

日圆 JPY= 已悄然回落至自7月31日以来未见的水平——据报道，美国财政部当时出售欧元换日圆，此前日本央行于前一天出售美元 换日圆以支撑疲软的本币，此次行动被誉为“历史性联合干预” (link)。

鉴于此次协调行动的“火力”——或者至少是其“表面效果”——为何未能产生更持久的影响？货币分析师们对此进行了深入探讨，其中一些人认为，市场对日本央行是否愿意在买入日圆后紧随其后实施一系列加息的疑虑，是日圆再次遭抛售的关键因素。

但德意志银行外汇策略师乔治·萨拉维洛斯（George Saravelos）持不同看法——他认为，此次行动的协调安排及其局限性的暴露，使其“不仅无效，反而适得其反”。

通过引导日本使用美联储的FIMA回购机制——据报道还敦促美联储扩大该机制——美国财政部明确表明，其不愿看到日本变卖任何持有的美国国债以筹集美元进行汇市抛售。FIMA机制仅允许日本 将持有的美国国债 作为抵押品来 筹集美元现金。

“指望日本以FIMA高昂的利率借入美元现金进行干预是不现实的，因此进一步干预的门槛随之提高，”萨拉韦洛斯写道。

其次，美联储“公开市场账户”（SOMA）的数据——该账户是美联储用于货币政策操作的庞大国内外资产组合——显示，美方几乎未动用任何资金。

“这隐含的信号是，美国政府既不愿动用美国纳税人的钱购买日本资产，美联储也不太热衷于参与其中。”

对于许多外汇交易员来说，只有一种方法可以检验这一说法是否属实，而这种方法已 再次推动日圆汇率 大幅走低。

(本文观点仅代表路透专栏作家迈克·多兰（Mike Dolan）(link)的个人观点。)

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